Akcje vs obligacje: czy wzrost zysków przebije rosnące koszty kapitału?

Dylematy inwestora: kiedy akcje przestają być atrakcyjne?

Inwestorzy stają przed fundamentalnym pytaniem: czy wzrost zysków spółek gwarantuje zyski z akcji, gdy obligacje oferują coraz wyższe rentowności? Odpowiedź nie jest prosta, bo zależy od tego, jak szybko będą rosnąć zarobki firm w stosunku do kosztu kapitału.

Ile naprawdę zarabiają spółki S&P 500?

Prognozowany wzrost zysków S&P 500 za trzeci kwartał wynosi 29,5 proc. rok do roku — liczba imponująca na pierwszy rzut oka. Jednak wskaźnik cena do zysku (C/Z) na koniec września wynosił 19, co oznacza, że rentowność zysków — czyli odwrotność tego wskaźnika — wyniosła około 5,3 proc. To dokładnie tyle samo, co rentowność obligacji USA 10-letnich.

Gdy rentowność obligacji i rentowność zysków akcji są na tym samym poziomie, inwestor nie otrzymuje premii za ryzyko. Obligacje są bezpieczniejsze, akcje bardziej zmienne. Różnica powinna przemawiać na korzyść akcji, ale jej brak sugeruje, że wyceny mogą być już napięte.

Sztuczna inteligencja napędza wzrost, ale czy to wystarczy?

Konsensus rynkowy przewiduje wzrost zysków S&P 500 o około 35 proc. w 2026 roku i 15 proc. w 2027 roku. To scenariusz optymistyczny, ale z zastrzeżeniem: Goldman Sachs szacuje, że boom sztucznej inteligencji odpowiada za około 50 proc. wzrostu zysków prognozowanego na 2026 rok.

To oznacza dużą koncentrację ryzyka. Jeśli inwestycje hyperscalerów w infrastrukturę AI — szacowane na 800 mld USD w 2024 roku i 1,2 bln USD w 2025 roku — nie przyniosą spodziewanych zwrotów, wzrost zysków może być znacznie słabszy niż oczekiwany.

Parametr	Wartość
Wzrost zysków S&P 500 (III kw., r/r)	29,5 proc.
Wskaźnik C/Z S&P 500 (koniec września)	19
Rentowność zysków przy C/Z=19	~5,3 proc.
Rentowność obligacji USA 10-letnich	~5,3 proc.
Rentowność obligacji polskich 10-letnich	~6,3 proc.
Prognoza wzrostu zysków 2026	~35 proc.
Prognoza wzrostu zysków 2027	~15 proc.
Udział AI w wzroście zysków 2026	~50 proc.

Co się dzieje na polskim rynku?

Polska prezentuje inny obraz. Rentowność obligacji 10-letnich wynosi 6,3 proc., czyli wyraźnie więcej niż w USA. Duże spółki z indeksu WIG20 są wyceniane blisko ich wartości fundamentalnej, co oznacza, że przestrzeń do wzrostu kursów jest ograniczona.

Wyjątkiem jest Kruk — spółka, która wyróżnia się na tle sektora. Potencjał wzrostu małych i średnich spółek oceniany jest na 15–50 proc. w horyzoncie 12 miesięcy, ale wymaga to starannego wyboru. Indeks mWIG40 wykazywał lepszą dynamikę niż sWIG80, co sugeruje, że inwestorzy bardziej ufają spółkom średnim niż najmniejszym.

Scenariusz, w którym rentowność polskich obligacji 10-letnich wzrośnie do 7 proc., mogłaby dalej zmniejszyć atrakcyjność akcji krajowych. Wyższa rentowność obligacji to niższy koszt kapitału dla emitentów, ale dla inwestora to oznacza wymaganie wyższych zwrotów z akcji, aby opłacała się ich większa zmienność.

Czy otoczenie sprzyja akcjom?

Analitycy są podzieleni. Część uważa, że warunki makroekonomiczne są korzystne dla akcji, ale wymaga to ostrożności w wyborze spółek. Inni wskazują, że premia za ryzyko akcji — czyli dodatkowy zwrot, jaki inwestor powinien otrzymać za podjęcie większego ryzyka — jest obecnie bliska zeru.

To oznacza, że rynek nie daje akcjom żadnej „poduszki bezpieczeństwa” w stosunku do obligacji. Każdy negatywny numer o zyskach lub wzroście może spowodować szybką korektę kursów. Jak ocenia się w branży, słabe spółki mogą liczyć na szybką i surową karę rynkową — inwestorzy nie będą czekać na poprawę, lecz będą się wycofywać natychmiast.

Co to oznacza dla Ciebie

Jeśli inwestujesz w akcje, pamiętaj, że wzrost zysków nie gwarantuje wzrostu kursu. Wszystko zależy od tego, czy wzrost zysków będzie wyższy niż obecne oczekiwania rynku. Jeśli wzrost będzie na poziomie konsensusu — czyli 35 proc. w 2026 roku — akcje mogą się nie poruszać.

Dla polskiego inwestora atrakcyjne mogą być obligacje 10-letnie oferujące 6,3 proc., zwłaszcza jeśli martwi go zmienność akcji. Jednak jeśli szukasz wzrostu kapitału w horyzoncie wieloletnim, musisz być gotów na to, że część portfela będzie podlegać wahaniom. Kluczem jest selekcja — wybór spółek, które mogą rosnąć szybciej niż rynek, a nie tylko podążanie za indeksem.

Wiadomość o przygotowaniach Anthropic do wejścia na giełdę (potwierdzono złożenie poufnego projektu S-1) pokazuje, że rynek AI wciąż przyciąga kapitał, ale to nie gwarantuje sukcesu każdej inwestycji w sektor. Selekcja i dywersyfikacja pozostają najlepszą ochroną.