ETF-y zdominowały rynek. Czy warto walczyć z indeksami?

Inwestowanie pasywne przemieniło się z idei uważanej za rezygnację z ambicji w jedną z najbardziej udanych rewolucji w historii finansów. Wynik zbliżony do rynkowego — po uwzględnieniu opłat, kosztów transakcyjnych i błędów emocjonalnych — okazuje się lepszy niż większość prób przebicia benchmarków.

Logika stojąca za tym zjawiskiem jest prosta i została opisana przez Williama Sharpe’a, laureata Nagrody Nobla, w pracy „The Arithmetic of Active Management”: skoro inwestorzy aktywni i pasywni konkurują w ramach tego samego rynku, to po odliczeniu kosztów zarządzania opcja aktywna jako całość matematycznie musi wypadać gorzej. Zarządzający startuje z ujemnym obciążeniem — najpierw musi odrobić koszty, a dopiero potem budować przewagę.

Dominacja ETF-ów na rynku amerykańskim

Dane z 2025 roku pokazują skalę dominacji podejścia pasywnego. Według raportu SPIVA, 79 proc. aktywnie zarządzanych amerykańskich funduszy akcji dużych spółek przegrało z indeksem S&P 500, który w tym roku wzrósł o 18 proc. i ustanowił 39 rekordów. Perspektywa długoterminowa jest jeszcze bardziej wymowna: Morningstar wykazuje, że w horyzoncie 10 lat zaledwie 10 proc. aktywnych funduszy z tego segmentu pobiło pasywnych konkurentów.

Segment rynku	Procent aktywnych funduszy, które pobiły benchmark (10 lat)	Charakterystyka
Duże spółki USA	10%	Najgorsza efektywność aktywnych zarządzających
Małe spółki	25%	Większa szansa na sukces aktywnych
Europejskie obligacje	31,5%	Najlepsze wyniki dla aktywnych graczy

Większą efektywność aktywni gracze wykazują jednak na rynkach niszowych. Na rynku małych spółek 25 proc. aktywnych funduszy osiągnęło sukces w 10-letnim horyzoncie, a w europejskich funduszach obligacyjnych odsetek ten sięga 31,5 proc. Badania ekonomistów — Marka Carharta, Eugene’a Famy i Kennetha Frencha — potwierdzają jednak jednoznaczną regułę: wysokie koszty i częsta rotacja portfela drastycznie obniżają szanse na wygraną.

Czy wynik zależy od cyklu rynkowego?

Szymon Karaś, zarządzający w UniCredit, wskazuje na istotny czynnik, który często pomija się w analizach: „Dane pokazują, że to, czy wygrywa aktywny, czy pasywny inwestor, jest najczęściej uwarunkowane cyklem rynkowym. Podczas długiej hossy, takiej jak obecna, niewiele aktywnych funduszy pobija benchmark. Gdy jednak indeksy spadają, często dochodzi do odwrotnej sytuacji.”

Ta obserwacja sugeruje, że poziom krytyki wokół aktywnego inwestowania osiągnął obecnie apogeum, ale może się zmienić wraz ze zmianą warunków rynkowych. Na giełdach amerykańskich notowanych jest dziś więcej ETF-ów niż samych spółek akcyjnych — wybór rozwiązania pasywnego wymusza podjęcie szeregu aktywnych decyzji.

Pasywne inwestowanie nie eliminuje decyzji

Paradoks nowoczesnego inwestowania polega na tym, że wybór produktu pasywnego wcale nie oznacza uniknięcia aktywnych decyzji. Segment rynków wschodzących doskonale to ilustruje: dwa pasywne ETF-y na ten sam region potrafią różnić się wynikiem o kilkanaście punktów procentowych — wyłącznie ze względu na subiektywne decyzje dostawców indeksów, na przykład odmienne zaklasyfikowanie Korei Południowej.

„Inwestowanie pasywne w swojej teoretycznej, prostej formie to dziś rzadkość. Kupując ETF, inwestor nie unika podejmowania decyzji, bo sam wybór konkretnego produktu i dobranie proporcji klas aktywów w portfelu do jego własnej sytuacji jest procesem wysoce aktywnym. Wielu inwestorów twierdzi, że inwestuje pasywnie, a tak naprawdę utrzymuje bardzo aktywne, skoncentrowane i niedopasowane do swojej sytuacji portfele” — wyjaśnia Karaś.

Trzecia droga: ETF-y z aktywną alokacją

Coraz popularniejsza staje się trzecia opcja: strategie zbudowane z tanich i płynnych ETF-ów, w których alokacją aktywów zarządzają specjaliści. W takim modelu zarządzający nie selekcjonuje pojedynczych spółek, lecz elastycznie dostosowuje proporcje między akcjami, obligacjami, surowcami i walutami.

„ETF może być tanim budulcem portfela. Decyzja o tym, ile ma być akcji, ile obligacji i o jakiej zapadalności, pozostaje jednak decyzją inwestycyjną. W takiej konstrukcji klient płaci nie za obietnicę wyboru najlepszej spółki, lecz za próbę dopasowania optymalnej dla niego relacji potencjalnego zysku do ryzyka” — mówi Karaś.

Ekspansja lewarowanych ETF-ów: nowa era spekulacji

Współczesna inżynieria finansowa w dużej mierze odeszła od pierwotnej idei szerokiej dywersyfikacji. Dopuszczenie przez SEC w 2022 r. funduszy Single-Stock ETFs otworzyło drogę do lewarowanej spekulacji na pojedynczych spółkach, takich jak GraniteShares 2x Long NVDA czy Direxion TSLA Bull 1.5x. Równolegle rozwijają się fundusze z potrójną dźwignią na całe sektory — TQQQ czy SOXL 3x.

Mimo znacznego ryzyka rynek rozrasta się w błyskawicznym tempie. Według ETFGI aktywa w globalnym rynku ETF-ów osiągnęły na koniec 2025 r. rekordowe 19,85 bln USD, wzrastając o 33,7 proc. rok do roku. Zmienia się też charakter samych produktów: w 2025 r. w USA uruchomiono niemal 1000 aktywnych ETF-ów przy zaledwie 150 pasywnych.

Co to oznacza dla inwestora?

Największym zagrożeniem dla inwestora jest on sam — jak pisał Benjamin Graham. Analizy Vanguard (Advisor’s Alpha) wykazują, że praca doradcza może dodać do 3 proc. rocznej stopy zwrotu, z czego 1–2 p.p. stanowi sama ochrona inwestora przed emocjonalnymi błędami w momentach rynkowej paniki.

Morningstar regularnie liczy, jak błędy timingu kosztują przeciętnych inwestorów: w USA w ciągu ostatnich 10 lat zły, emocjonalny timing odebrał 1,3 p.p. rocznej stopy zwrotu — średnia dla wszystkich inwestorów. To więcej niż typowa różnica między tańszymi pasywnym ETF-ami a droższymi funduszami aktywnymi.

„Koncentrujemy się na wynikach funduszy aktywnych w porównaniu z ich benchmarkami, a najczęściej zupełnie pomijamy, że wynik pasywnego inwestora jest istotnie gorszy niż wynik wybranego przez niego ETF-a. Jestem przekonany, że dla wielu podatnych inwestorów pasywnych brak dyscypliny może być zdecydowanie bardziej destrukcyjny niż to, czy wybiorą tani ETF, czy droższy fundusz aktywny” — podsumowuje Karaś.

Nowoczesny rynek coraz częściej wykorzystuje tanie ETF-y jako efektywne narzędzie, pozostawiając człowiekowi to, co najważniejsze: kontrolę nad ryzykiem i własnymi emocjami.